（报告出品方/分析师：民生证券汪海洋王刚）
1国内冰箱出口企业-连续14年稳居第一
1.1中国冰箱出口龙头企业
奥马电器是国内冰箱出口龙头企业。年公司成立，主营冰箱制造销售业务，年冰箱出口量国内登顶。
经过20年深耕细作，公司控股子公司奥马冰箱现设9大制造基地、13条高效生产线、综合年产能可达万台，经营规模保持稳步增长；年全球销量达万台，目前产销规模全球排名第七，公司已保持14年冰箱出口冠*，15年冰箱出口欧洲冠*。
此前年公司曾涉足互联网金融领域，后续由于该业务使得公司受到债务危机困扰，年TCL家电入主奥马电器后，逐渐剥离金融科技业务板块资产。
年，“历史包袱”已经全部放下，全力聚焦冰箱主业，全面启航。
1.2产品丰富品质佳，覆盖全球市场
公司冰箱产品丰富，并可搭载先进技术。公司控股子公司奥马冰箱主要生产冰箱与冷柜，产品皆为自主研发，并且与国际各知名专业第三方保持长期合作，在部分产品的工业设计上贴合全球不同市场的生活场景，将实用与用户体验相结合，研发出了多种系列的冰箱产品。
1.3甩掉“历史包袱”，重新起航
重新聚焦冰箱业务后业绩逐渐向好。年实现营收78.43亿元，同比减少22.52%，系公司收入主要来源于冰箱收入，年因海外地缘冲突、通胀等原因致使冰箱冷柜需求收紧导致收入下滑。
但从-年收入情况来看，公司重新聚焦冰箱业务后，收入逐渐好转。
利润端看，年实现归母净利润4.24亿元，相比年增长了23.27亿元，且重新聚焦冰箱业务后，-年归母净利润逐年增长，净利率也由年的-6.57%增长至年的11.71%。
费用端看，管理费用率由年的11.60%下降至年的4.96%，销售费用率由年的8.58%下降至年的4.09%。
研发方面，公司重视研发投入，重新聚焦冰箱业务后，-年研发人员占比逐年增长，人数也由年的人增长至年的人。
1.4TCL家电入主，股权稳定
年TCL家电集团强势收购公司，优秀高管入主公司核心管理层。
年年初TCL开始逐步收购奥马电器，年1月28日，奥马电器公告称，TCL家电集团与中新融泽投资在半个月间通过二级市场合计增持公司股份5%，此后TCL家电不断增持，5月10日奥马电器控股股东正式变更为TCL家电集团，至此，奥马电器进入TCL时代。
TCL家电成功收购奥马电器后，TCL高管也逐步入主奥马电器整改公司相关业务，有助于明晰公司长期规划、未来发展方向。前述高管均具有丰富的公司管理经验，管理能力、业务能力强，对公司长期运营及发展有益。
公司股权稳定，李东生为公司实际控制人，TCL家电为控股股东。
自年8月TCL家电要约收购奥马电器后，公司股权稳定，实际控制人为李东生。控股股东TCL家电集团为公司第一大股东，直接持股48.05%，其一致行动人重庆中新融泽持股2.13%，共控股50.18%。公司业务主体为控股子公司奥马冰箱，直接持股51%，年3月公司发布公告，拟行使回购奥马冰箱49%的股权。
2风冷冰箱已成趋势，配合海内外需求回暖，再创新机遇
2.1产品结构升级，风冷已是首选
风冷冰箱优点众多，满足消费者需求。我们都知道冰箱作为存储食物和食材必不可少的一个家电，更是在厨房中占据了重要位置。
目前冰箱的制冷方式主要有三种：直冷、风冷、混冷。
直冷冰箱：也称“有霜冰箱”，大多指传统的两门“经济型冰箱”，价格实惠。
混冷冰箱：冷藏用直冷，起到保鲜效果，冷冻用风冷，无霜且控温精准，技术含量高，但价格比较昂贵。
风冷冰箱：也称“无霜冰箱”，其内部结构复杂且技术含量较高，但是制冷速度快且控温精准。
无霜冰箱即风冷冰箱的优点在于：
1）自动除霜，所有冰箱都有霜，风冷冰箱无霜是因为风冷冰箱的蒸发器隐藏在冰箱内部，可自动除霜。
直冷有霜冰箱，是将食物直接放在蒸发器表面制冷，通常在冰箱的多个位置设置多个蒸发器，由于其蒸发器即是冰箱的内壁，无法设置除霜系统，所以要人工除霜。
而风冷冰箱一般只在内部设置一个蒸发器，然后通过风扇和风道将冷气送到冰箱的各个位置，由于蒸发器不和食物直接接触，可通过加热系统对蒸发器短时升温，融霜后马上恢复制冷，冰箱内的温度波动很少，既便利又能尽量的避免影响食物的冷藏质量。
2）内部干净清爽，无霜冰箱蒸发器与食品分离，食品不会与蒸发器粘在一起，而且，无霜冰箱的冷风系统带走了冰箱内多余的水分，无水自然无霜，食物也不会冻结在一起。
无霜冰箱不断循环的冷风，经过除臭系统的过滤，使冰箱内的气味持久保持清新，大大减少食物之间互相串味的现象。
3）制冷均匀，无霜冰箱通过冷风系统制冷，就像在冰箱内装了一台空调机，冷流无孔不入，冰箱内温度稳定而均匀。而直冷冰箱靠自然对流直冷，就像在冰箱内放了一块冰，靠近蒸发器的食物会很冷，而有些离蒸发器较远的地方，就很容易形成冷冻死角。
4）温度精确，电冰箱是靠温控器控制制冷温度的。无霜冰箱温度均匀，尽量做到温控点的温度就是任意点的温度，冰箱内的温度很精确。
而直冷冰箱由于存在冷冻死角，温控点的温度往往与实际温度相差几摄氏度，影响食物的保鲜质量。
风冷冰箱满足消费者需求，是冰箱未来趋势。
中国的大型家电市场已进入存量竞争阶段，市场规模增长趋缓，因此结构升级成为新的增长点。消费者需求的主导已转变为更新换代，高端产品的推广和普及成为市场增长的关键。
根据嘉世咨询调查，消费者认为冰箱最重要的属性和功能主要有杀菌消*能力、保鲜能力、制冷效果等等。风冷冰箱的优势干净清爽、制冷均匀、温度精确、自动除霜也恰好满足消费者购买冰箱的需求点。
在产品结构升级时代，风冷冰箱是冰箱的未来趋势。
2.2海内外需求回暖，我国冰箱冷柜供给充足
海外冰箱冷柜市场需求稳健，新兴市场存增量空间。
据产业在线数据，-年全球冰箱冷柜销量除年因疫情、地缘*治、通货膨胀等因素影响导致需求收紧销量下降，-年冰箱冷柜销量逐年上升，表明全球对于冰箱冷柜有持续需求。
在年受客观因素导致需求收紧情况下，亚太、欧洲等主要地区生产走势有所下降，但非洲地区年逆势增长1.5%，其中埃及的同比增速超过15%。
非洲实现增长的主要原因是，在当地*策支持下，本地制造水平不断提升，另外前期基数低。年全球制造业PMI均值为51.8%，较年均值下降4.3个百分点。同PMI走势一致，年全球冰箱冷柜生产也呈下行趋势，仅非洲实现了小幅增长。
从侧面反映出非洲地区冰箱冷柜的需求可能还存在持续上升的势态。
从冰箱冷柜保温原材料可窥年需求或有所回暖。
冰箱冷柜最重要的保温原材料则是聚合MDI，聚合MDI主要用于生产聚氨酯泡沫。
聚氨酯泡沫是一种优秀的绝热材料，可以在冷藏箱和冰箱中保持低温环境，以防止食物和饮料变质。
分国家来看，1-2月，美国仍然是中国聚合MDI最大的出口目的国（按出口量），出口至美国的聚合MDI为吨，同比增长21.5%，中国至美国的聚合MDI出口量占出口总量的13.4%。值得一提的是，同期，中国至荷兰、土耳其和俄罗斯联邦的聚合MDI出口量同比增长更为强劲。
中国至荷兰的聚合MDI出口量同比增长%，至土耳其出口量同比增长%，至俄罗斯联邦出口量同比增长%。根据下表观察到欧洲各国从中国的聚合MDI进口量,相较于年呈现整体增长。
国内冰箱市场也有所回暖，替换需求有望成新增长点。
在年至年期间，由于家电补贴*策的推行，冰箱市场的发展加速，销售量从万台上升至万台。由于市场逐渐饱和，冰箱市场在年后逐年下滑。
年冰箱内销量达万台，同比上一年增长6.67%，这也是自年内销市场规模连续下滑后首次增长。根据中国居民平均更换冰箱的周期为10年测算，冰箱替换需有望成为新增长点。
国家持续颁布*策，有望拉动行业内销需求。
年以来国家持续发布家电相关*策，推动家电消费。《"十四五“推进农业衣村现代化规划》鼓励农村地区家电更新换代，而在《商务部等13部门关于促进绿色智能家电消费若干措施的通知》更是鼓励地方对购买智能家电产品给予相关*策支持。陆续的*策有望拉动家电内需，冰箱冷柜行业作为家电行业的一部分，内销需求也有望受益于*策拉动需求。
供给侧，我国是全球最大冰箱冷柜供给国家。
中国是目前全球最大的冰箱供给国，中国冰箱已经出口至多个国家和地区，占到全球(除中国)冰箱销售规模的近三分之一。
据嘉世咨询数据，除年受客观因素影响及俄乌冲突影响外，-年中国冰箱出口数量及出口金额都在逐年上涨。
出口环境逐渐好转。*策端持续鼓励外贸发展。
年因受疫情等客观因素影响，外贸行业受到严重挑战。随着不利因素消除，生产生活正常化，供应链稳定性得到恢复，物流畅通性逐步提升。据海关统计，一季度我国货物出口5.65万亿元，同比增长8.4%，出口环境好转。
*策端，年自开年商务部就发言提出要开展工作推动外贸保稳提质，此后也陆续发表讲话、推出*策强调出口环境的重要性以及推动外贸的发展。
今年4月7日，提出了《关于推动外贸稳规模优结构的意见》，提及要保障外贸货物高效畅通运输，提升口岸通关效率、强化疏导分流、补齐通道短板、提升口岸过货能力。接连的*策、讲话有利于提升物流畅通性。
受益于整体出口环境向好，冰箱冷柜出口至海外市场也更畅通。
3产品优异赢取客户信赖，为公司收入护航
3.1产品优质产能足
公司高度重视创新研发，产品技术领先。公司高度重视产品创新与研发，确保核心产品竞争力。公司在技术方面追求产品实用性，聚智控零度超保鲜技术、全自动制冰机创新技术、AI智能双变频技术等方面不断进行继续迭代。
公司产品可搭载六区功能分储、零下25度深冷技术、AI语音控制、LT蓝晶净味、智控零度超保鲜、智控保湿技术、宽幅变温技术、智控双变频科技、第五代风冷无霜技术等科技，降低整机能耗，引领风冷冰箱进入智能双变频时代。
公司持续精简产品SKU，提升高端精品规模效益，公司产品“奥马鲜见S”荣获艾普兰优质产品奖，奥马冰箱风冷系列荣获欧盟品质奖。
公司持续打磨产品，产品品质获得市场认可。
在品质及设计方面，公司产品追求面向全球市场的高级品质，可满足严苛的欧洲能效标准，产品通过全球多个知名品牌设立的独立实验室测试，全面通过中国合格评定国家认可委员会（CNAS）、国际知名监测机构SGS、CSA、TUV、ITS和德凯授权的监测中心测试，产品获得全球多个国家和地区的安全、环保、能耗等认证。
公司产能充足，拥有强大的生产供货能力。
公司目前在建W的产能全部为高端风冷冰箱。为公司日后主推的风冷冰箱构筑起较强的生产供货能力和抗风险能力。据观察公司过去几年的产销率稳定维持在1：1，在和年的时候基本都是属于满产的状态，以此为依据来判断公司的订单状态良好。
尽管疫情和俄乌冲突给22年带了一些影响，短期复苏可能没那么快，但是长期依然看好海外市场。
规模效应为公司带来的优势不止产能更充足，成本控制也是公司发展的重中之重。
公司的一系列的运作环节环环相扣所成就的高效成本控制体系带来的效益也是显而易见的。例如公司的OBM业务和ODM业务的协同作用下，可以实现多环节的资源贡献，涉及到原材料采购、产品设计研发和市场调研等，最大限度降低了公司的运营成本。
年下半年以来，冰箱所需的原材料，例如铜、铝等大宗商品的降价和海运费用的持续回落，使得公司的成本得到一定幅度的下降。
年12月有色大宗商品铜价格为元/吨，同比下降5.41%，环比下降0.38%；从12月周一至周五大宗商品铜价格来看，价格在.67-.33元/吨之间波动，12月5日达到最大值；-年有色大宗商品铜价格年起下降5.41%。
公司地处广东，拥有成熟的物流供应链以及丰富的人才资源。使得公司的成本得到更加有效的控制以及合理化的运用。
3.2公司产品赢得海内外客户信赖，持续创收
公司产品赢得海外市场客户信赖。公司在海外市场采用ODM经营模式，以高性价比产品及稳定供货能力赢得众多客户信赖。
渠道端，公司具有成熟的营销体系和客户服务体系，当前公司已成功进入惠而浦、伊莱克斯和Candy等国际知名冰箱龙头企业的全球采购系统。
产品端，公司产品阵容包括抽屉冰箱、嵌入式冰箱、小冰箱等已经覆盖全球市场。公司始终坚持全球化运营，为全球多个国家和地区超多合作伙伴提供优质产品。
国内市场方面，公司采取OBM+ODM双轮驱动的模式，生产和销售自主品牌“Homa奥马”牌冰箱和冷柜，并为战略客户提供ODM服务。
多年来，奥马冰箱整体销量保持在全国行业排名第四。纵观年的高端风冷冰箱的销量，这就是公司推行产品优化的良性结果导向，销量同比提升5.9%，销量占比35.7%；收入占比56.3%，同比提升8.6%。
优质品质叠加客户信赖，海内外收入情况良好。公司重视研发，不仅从技术上打磨实用性，在设计上也精益求精，产品品质也十分优异，受到了海内外广泛客户的信赖。这样的“工匠精神”也反映在了收入端，近三年公司的内销收入持续增长，-年复合增长率32.9%。
海外收入除年因受全球地缘冲突、通货膨胀等因素导致全球冰箱冷柜需求收紧影响收入外，-年公司海外收入也持续增长，复合增长率19.1%。虽然年受不利因素影响，但公司也采取积极措施，在维持欧洲市场和稳定老客户前提下，大力拓展国内、北美、亚太等市场，努力优化产品结构。
支持协助外销客户开展各项活动促进终端销售，大力拓展欧洲以外市场，在亚太区域收入逆势增长近10%。此后不利因素逐渐消除，需求上行，公司收入也有望稳步增长。
4盈利预测与估值
4.1盈利预测假设与业务拆分
在海内外需求重振下，公司有望进入新一轮高速发展期。我们预计-年公司整体收入增速分别为18.5%、16.9%和15.8%，整体毛利率分别为24.96%、25.93%和26.91%，其中：
1）高端风冷冰箱业务：因为目前在建的W台产能全部为高端风冷冰箱，公司计划发力加大风冷冰箱的营销，且会在下半年根据订单来进行新建产能的排产。
假设除掉上半年建设期以及下半年的设备调试状态等因素影响，给予年的高端风冷冰箱增加70W台产量的设定。
乐观假设高端风冷冰箱的满产情况，高端风冷冰箱年的营收预测为56.34亿元。预计到年，经济复苏、海外需求回升、以及高端风冷冰箱的需求上升。
2）其他冰箱和冷柜业务：总体来看去年海外需求同比在缓慢回升，但仍需要一定时间来修复；预计年冰箱柜整体出口规模仍将继续短期承压，长远看随着去库存逐步出清，业绩将会趋于稳定。
4.2估值分析及总结
预计公司-年分别实现营业收入92.93亿元、.66亿元、.81亿元，实现归母利润5.34亿元、6.79亿元、8.52亿元，对应EPS分别为0.49元、0.63元和0.79元，对应P/E分别为17倍、13倍和11倍。
在海内外需求重振情况下，冰箱冰柜有望放量。
考虑到公司综合竞争优势突出，产品优质叠加产能充足，有望加速发展。
参考毛利率、营收体量及出口比例，我们选取了同样以出口代工为主的企业作为可比公司，如新宝股份、久祺股份。
公司当下估值与行业平均水平相当，但根据wind一致预期，久祺股份、新宝股份-25年EPS复合增长率分别为18%、11%，低于奥马电器27%的复合增长率。
相比可比公司奥马电器成长性更好，应当享受一定估值溢价。
海内外需求重振情况下，量价齐升可以给公司来带更多的利润增长，配合回购子公司股权，利润存在较大提升空间。
5风险提示
1）汇率波动风险。公司的出口业务主要以美元和欧元报价及结算，汇率随国内外*治环境及经济环境波动，具有不确定性，会对公司盈利能力产生影响。
2）海外需求恢复不及预期。主要